2024年9月，中央金融辦、中國證監會聯合印發《關於推動中長期資金入市的指導意見》。其中明確指出，“推動公募基金投顧試點轉常規”。麵臨愈加複雜的宏觀環境與行業生態，如何向買方投顧轉型，做好投顧業務的獲客、活客以及客戶運營困擾著諸多行業從業者。

“以客戶為中心”的買方投顧模式正站在行業“變革前夜”，等待在舞台中央起舞。盈米基金自成立以來始終以“提升投資者獲得感”為初心，立足陪伴，經營信任。正如盈米基金CEO肖雯在公司成立九周年時總結，艱難時期，唯有繼續堅持“進窄門、走遠路、見微光”。堅守買方投顧事業，穿越周期，抓住未來的機會。

日前，董事長劉曙峰與盈米基金CEO肖雯進行對話。不僅聚焦行業的改變，也細數盈米的投顧業務實踐，借由在買方投顧領域紮根多年的三方機構視角，給予行業更多的參考。

買方投顧五周年發展現狀如何？

恒生電子董事長劉曙峰：基金投顧服務自2019年10月啟動試點以來已滿五周年，業務規模並未展現出預期中的加速增長態勢，反而增速有所放緩。是流量原因、市場因素，還是投資者沒有轉變過來？

我的觀察，目前國內基金投顧業務規模約為1600億元人民幣，隨著市場波動，規模會有變化，但無論是基金投顧的市場份額占比還是接受投顧模式的投資者數量占比，均未出現明顯改變。

盈米基金CEO肖雯：從市場來看，投顧規模過去幾年未大幅增長的主要原因有三個方麵：

一是投資者對市場的悲觀情緒，過去三年市場表現低迷導致投資者對權益市場的信心不足，資金更多流向儲蓄存款；二是投顧服務雖然通過資產配置可以降低波動，但不能消滅短期內的淨值波動，其核心價值在於幫助投資者進行資金規劃並實現長期目標，基金投顧模式需要較長時間才能體現收益。該業務真正運營時間尚短（僅3-4年），且恰好遇到不利的市場條件；三是部分投顧機構仍采用以組合銷售為導向的方式運作，而非提供真正的資產配置建議，市場低迷中客戶資產波動較大，影響了客戶的信心。

這些因素共同作用下，使得基金投顧業務的發展速度比大家想象的慢，但投顧業務本質上是一個與投資者建立信任的長期過程，不能期待迅速規模化或者成為市場上的爆款。可以說，投顧業務目前在國內還處於很早期的發展階段，我們對它的未來還是非常期待的。

恒生電子董事長劉曙峰：從根源上來看，國內投顧業務發展麵臨哪些挑戰？未來會不會增長起來？

盈米基金CEO肖雯：我們先看一下投顧業務蓬勃發展與哪些因素有關。

以美國為例，美國的投顧業務與個人養老金業務互為因果、相互成就。美國養老金體係經曆的40餘年的發展，恰恰是投顧業務發展最快的階段。美國投顧深度參與了第二、第三支柱養老金投資谘詢和委托管理，促進了養老金賬戶的長期增長。

國內現在還沒有相關的政策，但隨著中國老齡化時代的到來，我相信，如果這是一個波動的市場，投資者沒有更容易的掙錢方式，就會有更多的人去嚐試投顧服務。因為投顧的專業服務可以幫助普通人在淨值化時代用專業資產配置解決方案實現不同人生階段的財富目標。

投顧業務最大的好處是它是一個終身事業，建立了信任的客戶會隨著年齡的增長而不斷積累財富，投顧的利益和客戶的利益長期保持一致。這也是我們投身於買方投顧市場的底氣，相信投顧在中國市場也會成長起來。

恒生電子董事長劉曙峰：投顧價值的創造，到底是在客戶觸達層麵，還是在資產配置層麵？

以摩根士丹利為例，收取1.5%投顧費的價值在於改變了客戶投資行為。原本客戶可能因缺乏投資知識而追漲殺跌，但摩根士丹利的專業指導幫助他們避免了這種錯誤行為。

如果客戶不選擇摩根士丹利的服務，可能會轉向其他機構或自行投資。然而，自行投資可能導致虧損，促使客戶意識到長期持有（18-24個月）的重要性。如果客戶能夠自學並實踐長期持有的策略，是否不必再支付這筆投顧費用？

盈米基金CEO肖雯：兩者都至關重要，投顧的價值創造：一方麵，通過提供優質的針對客戶投資需求的投顧策略；另一方麵，通過投顧對於客戶的長期陪伴。最終目的是引導客戶形成更健康的投資習慣，減少情緒化交易如追漲殺跌的行為。

以盈米為例，正是由於建立了信任關係並且傳達了清晰的投資理念，且慢才能成功地與80% 以上客戶達成管理型投顧協議，從而能比較有效地改善客戶的投資行為。投顧最大的價值在於通過投教和陪伴提升客戶對投資的認知，從而改變投資行為。

我們都知道，每個人都隻能掙到認知範圍內的錢。另外，投顧的特點也很多樣性、多元化，不同的投顧吸引不同的客戶，這樣市場的覆蓋會越來越豐富。投顧收費主要是看投顧是否能與客戶之間建立起長期信任，主要看客戶對投顧服務價值的感知。海外長達40年的研究數據證明，投顧通過綜合服務能給客戶帶來每年3%以上的額外收益。

恒生電子董事長劉曙峰：我們再看國內各家財富管理機構的表現。從券商來看，其資源稟賦優勢體現在投顧產業鏈上有更好的產品鏈，有線下網絡和客戶經理。但由於牌照優勢下存在更易於實現收入增長的傳統渠道（如傭金收入），因此轉型動力不足。

自2000 年券商開始提轉型，到現在仍未完成，核心在於治理結構和考核機製。近年來，隨著行業環境變化加劇，特別是基金分倉傭金、尾傭等收入來源減少，越來越多的券商開始認真考慮向財富管理方向轉變。對於券商是重點做股票投顧還是基金投顧？

盈米基金CEO肖雯：券商投顧業務目前動力不足，這背後既有市場環境因素的影響，也與監管政策尚待完善有關，當然還包括了各機構內部戰略定位的問題。

由於主營業務的原因，大部分券商更傾向於優先發展股票投顧業務。值得注意的是，隨著交易費用的下降和新增客戶的困難，部分券商已經開始了其業務的轉型，有些券商已將其營業部的考核標準調整為客戶資產管理規模（AUM）的保有和增長。

長期來看，財富管理行業從以產品交易為核心向以資產配置為核心轉型是必由之路。這是商業模式的轉型，能讓券商的盈利模式更加穩健且可持續。

恒生電子董事長劉曙峰：對比海內外，由於服務環境與曆史背景的差異，境內外的投資顧問行業呈現出不同的發展階段與特征。這種差異不僅體現在業務模式和監管框架上，也反映在客戶群體的需求偏好及技術應用程度上，從而塑造了各自獨特的市場格局和發展路徑。

盈米基金CEO肖雯：自2000年以來，海外財富管理行業經曆了顯著轉型，從單一產品銷售模式轉向以客戶為中心的全麵財務規劃和資產配置服務。這一轉變強調了根據客戶的特定生活目標、風險偏好、收益預期及資金性質，結合市場動態和宏觀經濟趨勢，提供個性化投資策略與解決方案。

通過這種方式，財富管理公司能夠更有效地幫助客戶實現長期財務安全與增長目標，提升客戶滿意度與忠誠度，同時也讓自己基於 AUM 收費的商業模式更加穩健可持續。

投顧的作用主要體現在兩個方麵：財務規劃和投資管理（資產配置）。對國內投資者而言，過去大家投資隻關注一個維度，即收益率，這是市場還不夠成熟的表現。在海外，投資不僅僅追求收益率，更重要的是為了幫助客戶實現人生目標。

針對不同資產規模的投資者，海外提供了多樣化的投顧服務，包括智能投顧服務、人機混合投顧服務以及更高層次的專家投顧服務。據統計，海外70%以上的公募基金是通過投顧渠道銷售的，養老金賬戶購買ETF等行為也多由投顧完成。

恒生電子董事長劉曙峰：當前海外與國內市場在投顧業務模式上的差異，可能源於各自的曆史發展路徑。

在美國市場早期階段，投資者進行股票或基金交易時必須通過經紀人作為中介才能完成，這奠定了其經紀服務體係的基礎。隨著時間推移，這種傳統經紀人角色逐漸轉型為更加綜合性的投資顧問服務模式。

中國市場的特點在於個人投資者可以直接參與證券交易，而無需特定的經紀人介入。盡管存在所謂的“經紀人”，但這些從業者往往缺乏提供專業價值的能力，並且國內基金銷售活動傾向於以賣方利益為中心，通過頻繁鼓勵客戶買賣來賺取傭金收入。因此，從本質上講，國內外在財富管理領域的起點不同：海外以經紀人為中心的傳統體係逐步演進而來；國內則自始至終更偏向於直接投資方式。

盡管出發點各異，但從長遠來看，兩者最後殊途同歸，都是提供資產配置服務。

盈米減持買方視角和長期主義

恒生電子董事長劉曙峰：盈米作為持牌的獨立基金銷售機構，也作為基金投顧試點機構，與螞蟻、中金財富等的差別是什麽？我們看到螞蟻的流量很大，中金財富的品牌以及地推聯動等都是他們的優點。

盈米基金CEO肖雯：我們堅守在買方投顧領域，紮根買方立場，銷售隻是我們投顧業務實現的手段，這與很多的大型機構不太一樣。投顧是逆人性的，並且價值與結果後驗，這也決定了投顧很難成為爆款，它是一個細水長流的業務。一旦形成了勢能，就會很強大且穩定。

盈米深耕的買方投顧市場空間大，商業模式穩定，具有長期發展潛力，並且治理結構合理，對投顧業務認知與實踐領先，有一個優秀的信仰投顧的團隊，這些都是盈米的特點。

前段時間新加坡Providend創始人Chris過來交流，他們公司做了23年多，前些年很艱難，Chris甚至把夫人的首飾都當出去了。他們隻向客戶收取谘詢費，不收取傭金，現在業務增長得很好。他們現在最大的困惑是投顧人員培養不出來，客戶多得服務不過來。

海外投顧機構的經驗證明這種模式是可行的。我們認為，做投資顧問需要長時間才能成功，但隻要贏得了客戶的信任，並且價值觀正確，客戶就會一直跟著你，後麵會變得輕鬆。不過，前期確實非常困難，很少有人能堅持下來。我們對此有深刻的認識。

盈米能走到今天，主要是始終站在買方視角和堅持長期主義；同時靠對投顧業務的認知和我們強大的金融科技能力，我們將長期實踐的認知逐步沉澱在自主研發的投顧業務平台上，逐步形成了自身“五位一體”的投顧服務體係，即“理念、立場、工具、流程、平台”五位一體。

中國財富管理市場巨大，投顧的業務模式多樣，產業鏈也非常豐富多元，隻要我們能為客戶提供價值，就一定能有自己的生存空間。目前盈米投顧規模占到整個投顧行業20%左右的規模也是一種證明。

恒生電子董事長劉曙峰：TO B這一塊，對資產配置的認知是不需要教育的，盈米在TO B上的價值是什麽?

盈米基金CEO肖雯：現階段，盈米不向機構提供配置服務，TO B主要還是在增值服務，即交易通道之上的增值服務，包括投研端的增值服務、負債端的賦能服務。

國內金融機構傾向於自行處理各項事務，導致毛利率下降。在海外，隨著機構毛利率的下降，分工非常細，許多投資活動會外包出去，尤其是中小機構沒有能力養一個豪華的投研團隊和技術團隊，恒生的成功也證明了這一點。

TO B是針對大機構的服務。交易通道是沒有差異的，盈米的價值是“將整個盈米帶給客戶”，為機構提供投研服務、科技服務和負債端賦能。幫助機構如何去做渠道服務，如何賦能客戶經理，提供交易通道+投研服務+know how谘詢+少量係統服務，幫客戶做內容平台、內容服務、營銷策劃、投研等增值服務，吸引大機構走盈米的代銷。目前盈米最大的客戶是理財子，協助其從母行代銷到跨行代銷，服務好渠道端客戶經理。

恒生電子董事長劉曙峰：看起來盈米是在做中國的TAMP，海外的TAMP業務可以做到很大，比如AssetMark。

盈米基金CEO肖雯：盈米TAMP的目標是幫助更多的投顧成長和發展，投顧業務是一個親密度很高、信任度很高的服務。投顧服務半徑是有限的，因此很難“贏者通吃，一家獨大”。投顧未來一定是多元化的，美國有1萬多家投顧，中國未來長期看也會有。

盈米從2020年開始研究TAMP，已經持續四五年，包括去海外學習、引進外麵的人才，然後自己建TAMP，做了很多實踐，也踏過“坑”，目前已經初步探索出在國內的政策體係下的合規運營模式。

啟明作為盈米的TAMP平台，服務獨立投顧工作室。這些機構目前還比較小，他們需要加盟盈米，成為盈米的員工，然後盈米有一套體製去管理與賦能，比如產品、交易、投研、培訓、合規等方麵的賦能。所以盈米的投顧業務有兩種模式，一是且慢直營店，一是啟明加盟店。

恒生電子董事長劉曙峰：按照現在券商的業務模式，投顧想帶走客戶很容易。券商直營模式的投顧做不起來，能不能做加盟模式的投顧呢？加盟模式的投顧能不能成為一個可複製的標準化模式？

盈米基金CEO肖雯：券商營業部及總部本身就是一套分布式投顧的模式，總部相當於TAMP平台。券商天然有TAMP的形態，但關鍵是整個體係能否由以產品為中心向以客戶賬戶為中心的資金規劃與資產配置轉型，券商投顧能否在這個分布式平台上成長起來。

TAMP的加盟模式能否大規模複製取決於大眾市場的成熟和更多獨立投顧團隊的創業選擇，當然，也包括有更多的像盈米這樣有服務能力的堅定的TAMP平台。這個門檻很高，需要基於對投顧業務、投顧管理體係、投顧係統平台的深刻理解和係統建設能力。目前TAMP平台解決方案成為可複製的標配服務的時機還沒到，但我堅信它會有巨大的發展空間。

恒生電子董事長劉曙峰：基於人性，會不會出現投顧想單飛？

盈米基金CEO肖雯：在TAMP模式下，平台能最大限度為投顧賦能，減輕他們的事務性工作，從而幫助他們高效服務好客戶。靠單個小團隊想建設這樣一套基礎設施是很難的，所以很難單飛。

另外，投顧與技術及業務體係緊密相連，遷移成本巨大。在美國，TAMP是一個很低毛利的業務；平台將大部分收益分配給投顧，這樣可以有效吸引並留住優質人才，我們的TAMP平台也是把絕大部分收益讓利給投顧。

恒生電子董事長劉曙峰：大V目前主要在快抖微等互聯網平台上展業，賺錢主要是賣課和開戶引流。他也不能在抖音裏麵直接賣基金，這是一個閉環的問題，他必須要引流到一個持有基金銷售牌照的平台上才能閉環。如果用盈米的投顧牌照，能不能把業務閉環掉？同時，大V直播作為一個入口，能不能形成一個有效的流量？

盈米基金CEO肖雯：不能。如果大V加盟盈米TAMP平台，他就隻需要做兩件事，一是獲客，二是服務好客戶，所有底層的事情包括係統、工具，盈米都會準備好。現在很多大V就是在抖音賣課、做IP，但並不能在抖音上形成交易的閉環，他們隻是在做投教，積累自己公域或者私域的粉絲。

投顧行業的未來趨勢和增長機會在哪裏？

恒生電子董事長劉曙峰：我們如何將AUM轉換成投顧資產，如何發現投顧的客戶和流量？我們暫時沒有觀察到投顧業務顯著的增長。那麽客戶到底在哪裏，AUM到底在哪裏？對於300萬億個人財富，不同類型的資產在客戶維度、資產維度分別是如何分布的？

盈米基金CEO肖雯：300 萬億個人財富，150萬億在銀行存款上（三季度最新數據是148.56萬億），100多萬億在資管產品上（三季度最新數據約140萬億，未去重），這些資產的風險收益特征會隨著市場的變化而變化。

市場低迷時會躺在銀行，如果市場活躍起來，其中部分資產也會追逐更好的投資收益。尤其在低利率時代，多元資產配置是獲得相對合理收益的最主流方式，這裏有投顧的巨大機會，關鍵是看我們整個行業能否真正用投顧服務模式為客戶創造價值並獲得客戶的長期信任。

恒生電子董事長劉曙峰：另一端，我們也看到資管行業當前麵臨短期規模、收入下降的壓力，即便如此，資管規模在未來幾年仍有望實現8%-9%的年化複合增長率。這一增長主要源於資產配置從房地產和存款向資管產品的轉移。

然而，由於管理費、托管費及銷售費用等成本降低的影響，金融機構總收入的增長可能不會同步。公募基金費率改革方麵，行業在短期內需經曆一個調整期以消化這些變化帶來的影響。

隨著部分機構退出市場，釋放出份額以及投顧服務逐漸被接受並收費，將有助於恢複營收水平，但這需要時間，至少兩到三年才能見到成效。

盈米基金CEO肖雯：在供給側改革的大背景下，存量的博弈不可避免，行業內將出現更加激烈的競爭。

長遠來看，至2030年，隨著更多資金轉向專業化的資產配置而非單純追求產品交易收益，尤其是零售端的真實投顧需求增加，該領域存在巨大發展潛力，如果按資產管理行業總規模200萬億元計算，投顧業務即使僅占據5%的市場份額，也有10萬億元的發展空間。目前，真正意義上的投顧業務還處於起步階段，現在是黎明前的曙光，前景值得期待。

恒生電子董事長劉曙峰：TO C的盈利模式是比較清晰的，但是收費有一個從後端往前端轉移的過程。增長來自於客戶數量的增長和資產規模的增長。除了投顧服務之外，通過產品銷售也能促進客戶數量和資產規模的增長。

盈米基金CEO肖雯：這也是一條路徑，隻不過盈米在C端沒有重點做產品代銷這個模式，因為單隻產品、單一資產波動很大，客戶體驗很差，很容易導致追漲殺跌。

盈米更傾向於保持純粹性，避免短期滿足客戶需求但長期損害客戶利益的行為。所以，盈米旗下的且慢一直在做投顧而不是銷售。

恒生電子董事長劉曙峰：或許客戶也沒那麽純粹和理想化，有時他們也願意冒險。賣產品也是為了滿足他們的需求。我們不必過於追求純粹，可以給客戶一些時間去學習和適應，同時自己也在這個過程中成長。這需要付出一定的成本，但客戶通常也能接受，因為他們也不是要求那麽純粹。

盈米基金CEO肖雯：我覺得作為一個組織來說，價值觀和理念保持穩定和一致是非常重要的，否則會產生混亂。如果目標多元，組織更容易往輕鬆、短期賺錢的方向走。但長期一定走不遠，我們不能忽視願景和價值觀等文化因素對企業經營的影響。

恒生電子董事長劉曙峰：一方麵是文化引導，另一方麵是製度底線。製度是落地的，要有明確的底線，以保證純粹性。在考核的底線上，允許有一些模糊的灰度，太純粹了，容易死得早。

盈米基金CEO肖雯：對我們來說，這就是一個考驗。我們也在反複權衡這個問題，您問了一個靈魂問題就是說在投顧這種底線和價值觀下，銷售到底怎麽做、要不要做？

比如在且慢上，沒有主動賣過單一產品，因為我們覺得單一產品或單一資產帶來的收益率遠低於其波動率。我們還是堅持多元資產配置的模式。當然，未來我們也會用更積極的心態，去為我們的客戶尋找更多元豐富的產品品類，如海外配置的QDII、互認基金，優質的私募FOF等。

恒生電子董事長劉曙峰：未來投顧的挑戰很大，這個挑戰的過程會持續多長時間？

盈米基金CEO肖雯：至少要以5年為單位，等到投顧業務真正被大家認可，就像ETF現在被大家認可一樣，ETF之前也做了十幾年，在之前很長一段時間內也發展較慢。

在一些前提條件具備的情況下，比如政策各種配套，沒有剛兌，不炒房，市場也回暖，那麽我覺得從現在起，再過5年加5年，也就是10年，大家對投顧業務的需求才會真正起來。

在這樣的信息環境下，很難有慢牛，有可能是波段牛，是底部不斷抬高的波動市場。這種情況下，主動基金和投顧當然有機會。如果這套邏輯成立，我覺得中國的投顧業務會有巨大機會，同時資本市場也會進入一個比較健康的發展軌道。